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欧元区早解体早解脱

2018-12-06 23:01:01

欧元区:早解体 早解脱?

努里尔·鲁比尼(翻译:马俊)

欧元区能不能救得活,眼下还是个未知数。可是,如果解体终无法避免,只是被延后了,那又会怎样?如果是这样的话,将不可避免的事情一拖再拖,只会把结局搞得更糟——糟得多。

德国日渐意识到,若要让欧元区边缘国家通过财政瘦身和对内贬值,而不是债务重组和退出货币联盟(并重新启用大幅贬值的本国货币)来重振经济增长、出口竞争力和债务可持续性,所花费的成本将达数万亿欧元。说真的,光是帮跨国乃至国内投资者出逃,就需要巨量官方融资。随着投资者收窄其在欧元区边缘国家国债、银行和企业证券上的敞口,流量和存量的不平衡都需要融资。整个调整过程将持续多年,一直到政策公信力重建起来为止,资本外逃不会停止,从而要求大量的官方融资覆盖相关缺口。

直到近,这种官方融资都还是由财政当局(欧洲金融稳定机制EFSF以及很快将要接手的欧洲稳定机制ESM)和国际货币基金组织(IMF)提供的。但近的趋势是,越来越多的官方融资来自欧洲央行(ECB)——首先通过购买债券,其次通过向银行提供流动性,支持并由此在欧元区TARGET2清算系统内积累其收支平衡。由于德国和其他国家存在政治掣肘,方案进一步强化建立在财政基础上的防火墙,ECB目前计划(通过购买债券)向西班牙和意大利提供新一轮大规模融资。

由此看来,德国和欧元区核心国家已慢慢地把向欧元区危机成员国提供官方融资的使命外包给了ECB。如果意大利和西班牙只是周转不灵而不是资不抵债,而大规模融资又给它们提供了足够的时间去进行财政瘦身和经济改革,以重振债务可持续性、出口竞争力和经济增长,那么现行的战略将会奏效,欧元区就能活下来。

在这一过程中,某种形式的财政和银行业联盟将会出现,伴随着某些政治融合的进程。但是,无论财政和银行业联盟等因素在这一过程中有多么重要,关键是大规模融资和渐进调整能够及时恢复可持续的经济增长。这将要求政府和民众保持很大的耐心,不论是在核心国家还是边缘国家都是如此——前者要坚持长年提供大规模融资,而后者要避免痛苦的削减开支和福利丧失引发社会和政治反弹。

这种情形可能吗?想想看必须克服的是什么:经济分化和深度衰退;银行体系和金融市场不可逆转的碎片化;公共和私人部门被债务负担压得喘不过气;试图以对内贬值和通缩换取出口竞争力的国家增长乏力和资产负债表成本高企;不对称的调整,道德风险在核心国家、融资不足在边缘国家引发政治反弹;善变的缺乏耐心的市场和投资者;边缘国家厌倦瘦身而核心国家厌倦为其作保;货币区条件缺失;要建立完全的财政、银行、经济和政治联盟困难重重。

如果渐进的解体过程终导致欧元区不可避免地分崩离析,德国和ECB所选择的路径——向欧元区边缘国家提供大规模融资——将摧毁核心国家央行的资产负债表。更糟糕的是,信贷风险现实化所造成的巨额亏损将威胁到欧元区核心经济体的债务可持续性,进而威胁到欧盟的生存。在这种情况下,“有序离婚”总比混乱分手要好。

当然,欧元区现在解体,成本极高,将不得不召开一个国际债务大会来重组边缘国家的债务和核心国家的债权。但早点解体可以让欧盟的单一市场部分幸存下来。徒劳无功地将解体延后一两年,浪费数万亿欧元进行额外融资,可能会导致无序结局,包括单一市场解体,保护主义政策大行其道。所以,如果解体是不可避免的,拖得越久,代价越大。

但是欧元区的政治框框不允许考虑早早解体这种可能性。德国和ECB乞灵于大规模流动性,希望买到足够的时间,完成重振经济和债务可持续性的必要调整。而且,尽管终解体的可能性蕴含着巨大风险,这种拖延战略仍然是欧元区大部分国家所愿意采取的。只有时间才能证明,为救一个车库赌上整栋房子是不是明智之举。

(作者系鲁比尼全球经济学主席、纽约大学斯特恩商学院教授。翻译:马俊。Copyright: Project Syndicate, 2012.)

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